การศึกษาเรื่องออปชันส่วนใหญ่มักสร้างขึ้นรอบๆ การเคลื่อนไหวของราคา สิ่งที่จะเกิดขึ้นหากราคาขึ้น สิ่งที่จะเกิดขึ้นหากราคาลง และคุณจะได้กำไรเท่าไหร่ในแต่ละกรณี แต่ผลลัพธ์ที่พบบ่อยที่สุดของการเทรดกลับไม่ใช่ทั้งสองอย่าง — นั่นคือราคาเคลื่อนที่ออกด้านข้าง (sideways) แทบไม่มีการเปลี่ยนแปลง และเวลายังคงเดินต่อไป
บทเรียนนี้เป็นเรื่องเกี่ยวกับกรณีดังกล่าว เพราะมันคือจุดที่การเลือกสัญญาผิดพลาดจะถูกลงโทษรุนแรงที่สุด และเป็นจุดที่ความเสียหายส่วนใหญ่ในบัญชีออปชันที่ขาดทุนเกิดขึ้นจริง
คณิตศาสตร์ของความว่างเปล่า
ลองทบทวนว่าราคาของออปชันเปลี่ยนแปลงอย่างไร: delta คูณด้วยการเคลื่อนไหว, บวกด้วยครึ่งหนึ่งของ gamma คูณด้วยการเคลื่อนไหวยกกำลังสอง, บวกด้วย theta คูณด้วยจำนวนวันที่ผ่านไป, และบวกด้วย vega คูณด้วยการเปลี่ยนแปลงใดๆ ของ implied volatility
คราวนี้ ลองกำหนดให้การเคลื่อนไหวเป็นศูนย์
Delta คูณศูนย์ คือศูนย์ Gamma คูณศูนย์ยกกำลังสอง คือศูนย์ ทั้งสองปัจจัยที่คุณยอมจ่ายเงินซื้อสัญญาให้ผลลัพธ์เป็น ศูนย์ สิ่งที่เหลืออยู่คือ theta และสิ่งที่ implied volatility จะส่งผล
นั่นคือคำอธิบายที่สมบูรณ์ว่าทำไมสมมติฐานที่ถูกต้องแต่ล่าช้าจึงเสียเงิน คุณไม่ได้คิดผิด คุณแค่ไม่ได้รับค่าตอบแทน ในขณะที่คุณยังคงต้องจ่าย "ค่าเช่า" ต่อไป
ค่าเช่าที่แท้จริงมีราคาเท่าไหร่
นี่คือราคา Forward ของ GOOGL call 340 โดยที่หุ้นถูกตรึงไว้ที่ 332.60 พอดี — ไม่มีการเคลื่อนไหวเลย มีเพียงจำนวนวันที่ผ่านไปเท่านั้น
| DTE | จ่าย | หลังผ่านไป 1 วัน | หลังผ่านไป 2 วัน | หลังผ่านไป 3 วัน | Premium หายไป |
|---|---|---|---|---|---|
| 1D | $0.41 | $0.00 | $0.00 | $0.00 | 100% |
| 4D | $1.03 | $0.71 | $0.38 | $0.09 | 91% |
| 6D | $2.17 | $1.80 | $1.41 | $1.00 | 54% |
| 11D | $3.48 | $3.20 | $2.90 | $2.60 | 25% |
สัญญาแบบหนึ่งวันจะมีค่าเป็นศูนย์หลังจากผ่านเซสชันที่เงียบเหงาเพียงครั้งเดียว ไม่ใช่แค่ลดลง — แต่เป็นศูนย์ มันหมดอายุแบบ Out of the Money ในขณะที่หุ้นนิ่งสนิท
สัญญาแบบสี่วันก็โหดร้ายเกือบพอๆ กันในช่วงเวลาที่ยาวขึ้นเล็กน้อย: หายไป 91 เปอร์เซ็นต์ในสามเซสชันที่เงียบเหงา ส่วนสัญญาแบบสิบเอ็ดวันเสียค่าพรีเมียมไปหนึ่งในสี่และยังคงมีโอกาสอยู่มาก หากการเคลื่อนไหวเกิดขึ้นในวันที่สี่ มันก็ยังสามารถทำกำไรได้
Theta คืออัตรา และอัตรามักจะหลอกเราเมื่อใกล้ถึงจุดสิ้นสุด
สัญญาแบบหนึ่งวันมี theta อยู่ที่ −0.677 เมื่อเทียบกับค่าพรีเมียม $0.41 หากตีความตามตัวอักษร นั่นคือ 163 เปอร์เซ็นต์ของค่าพรีเมียมต่อวัน ซึ่งเห็นได้ชัดว่าเป็นไปไม่ได้ — คุณไม่สามารถขาดทุนได้มากกว่าจำนวนที่คุณจ่ายไป
ตัวเลขนี้ไม่ได้ผิด แต่มันคือ อัตรา (rate) โดย Theta คืออัตราการลดลงรายวันในทันที (instantaneous daily rate of decay) และเมื่อเหลือเวลาไม่ถึงหนึ่งวัน สัญญาก็ไม่ได้คงอยู่นานพอที่อัตรานี้จะส่งผลได้อย่างเต็มที่ สิ่งที่ theta ที่มีค่ามากกว่าค่าพรีเมียมกำลังบอกคุณอย่างตรงไปตรงมาก็คือ: สัญญานี้อยู่ไม่ถึงวัน
SPY ก็บอกเรื่องราวเดียวกันในระดับราคาที่แตกต่างกันอย่างสิ้นเชิง
| Symbol | Contract | Paid | Theta/day | Theta as % of premium |
|---|---|---|---|---|
| GOOGL | 340C 1D | $0.41 | −0.677 | 163% |
| SPY | 766C 1D | $0.43 | −0.735 | 169% |
สินทรัพย์อ้างอิงสองตัวที่ต่างกัน ตัวหนึ่งเทรดอยู่ที่ 332 และอีกตัวอยู่ที่ 757 แต่ค่าเช่า (rent) กลับเกือบจะเท่ากันในเชิงเปอร์เซ็นต์ การลดลงของมูลค่า (decay) ในระยะสั้นไม่ใช่ลักษณะเฉพาะของหุ้นตัวใดตัวหนึ่ง — แต่มันเป็นคุณสมบัติของออปชันระยะสั้น
ทำไม theta จึงเพิ่มสูงขึ้นเมื่อราคาใช้สิทธิ (strike) อยู่ห่างออกไป
Theta ต่อดอลลาร์ของค่าพรีเมียมนั้นไม่ได้คงที่ตลอดทั้งสายออปชันเช่นกัน ตัวอย่างเช่นที่ระยะเวลาแปดวันของ GOOGL:
| Strike | Δ | Paid | Theta/day | As % of premium |
|---|---|---|---|---|
| 315C | 0.894 | $18.73 | −0.211 | 1.1% |
| 330C | 0.590 | $7.33 | −0.377 | 5.1% |
| 332.5C | 0.521 | $6.09 | −0.388 | 6.4% |
| 340C | 0.325 | $3.04 | −0.344 | 11.3% |
| 350C | 0.150 | $1.18 | −0.234 | 19.8% |
สัญญาที่ deep in-the-money จะสูญเสียมูลค่าประมาณ 1 เปอร์เซ็นต์ต่อวันที่ตลาดนิ่ง ส่วนสัญญาที่ far out-of-the-money จะสูญเสียเกือบ 20 เปอร์เซ็นต์
สังเกตว่า theta ในรูปของจำนวนดอลลาร์ดิบๆ นั้นจะ พุ่งสูงสุดใกล้กับราคาตลาด (near the money) — คือ $0.388 ที่ strike 332.5 ซึ่งสูงกว่าทั้งสองฝั่ง แต่ถ้าคิดเป็นสัดส่วนจากสิ่งที่คุณจ่ายไป มันจะเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่องเมื่อคุณขยับออกไปไกลขึ้น
เหตุผลก็คือสิ่งที่คุณถือครองอยู่ มูลค่าส่วนใหญ่ของ call 315 คือ intrinsic value: มูลค่าที่แท้จริงซึ่งได้รับมาแล้วและเวลาไม่สามารถกัดกร่อนได้ ในขณะที่มูลค่าเกือบทั้งหมดของ call 350 คือ extrinsic value — ซึ่งเป็นสิทธิ์ในการเคลื่อนไหวของราคาที่ยังไม่เกิดขึ้น Time decay จะกัดกินเพียงแค่สิทธิ์นี้เท่านั้น
สิ่งนี้ยังอธิบายรูปแบบที่เทรดเดอร์สังเกตเห็นแต่ไม่สามารถระบุชื่อได้ นั่นคือ ออปชันแบบ deep in-the-money "ให้ความรู้สึกเหมือนถือหุ้น" ซึ่งก็เป็นเช่นนั้นจริงๆ เพราะส่วนใหญ่ที่คุณถืออยู่คือ intrinsic value ซึ่งมีพฤติกรรมเหมือนหุ้นและไม่มีการลดลงของมูลค่าตามกาลเวลา
ปัญหาของการทวีคูณ (The compounding problem)
เอฟเฟกต์สองอย่างในบทเรียนนี้จะคูณกันแทนที่จะบวกกัน สัญญาแบบ far out-of-the-money ที่มี DTE สั้น จะต้องแบกรับส่วนที่แย่ที่สุดของทั้งสองอย่าง: คือมีเกือบทั้งหมดเป็น extrinsic value และแทบไม่มีเวลาเหลือให้มูลค่านั้นเกิดขึ้นจริงได้เลย
การรวมกันเช่นนี้คือ "มุมลอตเตอรี่" ของแมทริกซ์ในบทเรียนที่เก้า ไม่ใช่ว่าการเทรดแบบนี้จะไม่มีวันได้ผล แต่เป็นเพราะมันต้องการการเคลื่อนไหวของราคาที่ต้อง "รุนแรง" และ "ทันทีทันใด" และทุกชั่วโมงที่ตลาดนิ่งจะทำลายสถานะของคุณอย่างต่อเนื่องในขณะที่คุณรอ
กฎที่ได้จากเรื่องนี้
สัญญาที่มีระยะเวลาสั้นและมีราคาไกลจากราคาตลาดมาก (far out-of-the-money) ไม่ได้เพียงแค่มีความเสี่ยงสูงกว่าเท่านั้น แต่ยังมีข้อกำหนดด้านเวลาที่เฉพาะเจาะจงคือ การเคลื่อนไหวต้องเกิดขึ้นในเร็วๆ นี้
สิ่งนี้ทำให้เกิดกฎการตัดสินใจที่ชัดเจน ก่อนที่จะซื้อสัญญาที่มีระยะเวลาสั้น ให้ถามตัวเองว่าหลักฐานที่คุณมีบอกอะไรเกี่ยวกับ จังหวะเวลา (timing) ไม่ใช่แค่ทิศทาง
หากเหตุผลที่คุณคาดหวังการเคลื่อนไหวคือ "โครงสร้างดูเป็นขาขึ้น (bullish)" นั่นคือข้อโต้แย้งด้านทิศทางที่ไม่มีเนื้อหาด้านจังหวะเวลาเลย และสัญญาแบบหนึ่งวันก็เป็นเครื่องมือที่ผิดในการใช้แสดงทัศนะนี้ — ไม่ว่าตารางเปอร์เซ็นต์ในบทเรียนก่อนหน้าจะดูน่าดึงดูดเพียงใดก็ตาม
หากเหตุผลของคุณคือ "โมเมนตัมเพิ่งขยายตัว วอลลุ่มยืนยัน และระดับราคานี้ถูกทะลุในแท่งเทียนนี้" ตอนนี้คุณมีหลักฐานด้านจังหวะเวลาแล้ว และสัญญาที่มีระยะเวลาสั้นจะกลายเป็นสิ่งที่สมเหตุสมผลในการเลือกใช้
เครื่องมือต้องสอดคล้องกับข้อโต้แย้ง ลองทำแบบทดลองที่สามในแล็บ — แบบเรียบ (flat), สองวัน — และสังเกตว่าแถวบนค่อยๆ หมดค่าไป ในขณะที่แถวล่างแทบจะไม่ได้รับผลกระทบเลย
ปัญหาช่วงวันหยุดสุดสัปดาห์
มีเวอร์ชันหนึ่งของเรื่องนี้ที่หลอกเทรดเดอร์ซ้ำแล้วซ้ำเล่า: time decay ไม่ได้หยุดนิ่งเมื่อตลาดปิด
Theta ถูกเสนอราคาต่อวันปฏิทิน ไม่ใช่ต่อวันทำการ สัญญาที่ซื้อในบ่ายวันศุกร์และถือจนถึงเช้าวันจันทร์จะสูญเสียมูลค่าไปประมาณสามวัน ทั้งที่ตลาดไม่ได้เปิดเลยในช่วงเวลานั้น ไม่มีอะไรเกิดขึ้น ราคาไม่มีการเคลื่อนไหว และสถานะของพอร์ตก็ลดลงอย่างมีนัยสำคัญ
ในเชนของ GOOGL สัญญา call 340 ที่ระยะเวลาหกวัน มี theta อยู่ที่ −0.361 เทียบกับค่าพรีเมียม $2.17 ซึ่งระยะเวลาสามวันปฏิทินของมูลค่านี้จะอยู่ที่ประมาณหนึ่งดอลลาร์ — เกือบครึ่งหนึ่งของสถานะพอร์ตที่สูญเสียไปในช่วงวันหยุดสุดสัปดาห์ซึ่งหุ้นไม่สามารถเคลื่อนไหวได้เลย
สิ่งนี้ส่งผลในทางปฏิบัติสองประการ
การซื้อสัญญาที่หมดอายุเร็วในวันศุกร์นั้นแย่กว่าที่เห็น สัญญาแบบหนึ่งวันที่ซื้อในวันศุกร์ไม่ใช่ความเสี่ยงแบบหนึ่งวัน แต่มันคือความเสี่ยงแบบจบในเซสชันเดียวโดยไม่มีความยืดหยุ่นใดๆ เลย สัญญาแบบสี่วันที่ซื้อในวันศุกร์จะมีระยะเวลาในเชิงการเทรดจริงเพียงประมาณสองเซสชันเท่านั้น
DTE ที่ยาวกว่าจะรองรับวันหยุดสุดสัปดาห์ได้ดีกว่า สัญญาแบบสิบเอ็ดวันจะสูญเสียค่าพรีเมียมไปเพียงประมาณ 8 เปอร์เซ็นต์ในช่วงวันหยุดเดียวกัน แทนที่จะเป็น 46 เปอร์เซ็นต์ เพราะ theta เมื่อเทียบเป็นสัดส่วนของค่าพรีเมียมนั้นต่ำกว่ามาก